1H22业绩超预期，中泰中教核心净利润同比增长48.9%

1H22收入23.5亿人民币（下同），国际给予同比增长28.9%。控股受到期内并表成都锦城学院的买入目标影响，上半年在校生30.9万人，评级净增加5.9万人。价港高等职业教育学生25万人，中泰中教占比81.0%。国际给予上半年毛利率保持稳定59.3%，控股同比持平。买入目标销售/行政开支占收入比例从1H21的评级16.1%上升至19.0%。1H22报告净利润11.7亿，价港调整非核心收益/开支后，中泰中教上半年经调整利润9.1亿，国际给予同比增长48.9%。控股公司业绩整体好于预期。公司不派发中期股息，选择启动5亿港元股份回购计划。公司资产负债表健康稳健，在手现金50.5亿元，净负债率从2021年8月的44.5%下降至32.2%。

聚焦加强校园建设

公司认为目前利用现金最佳方式是加强内生建设。早前为广东白云学院扩建的新校区于去年已经完成，学校容量从3.3万人提升至5.6万人。公司正为广州应用科技学院和松田职业学院于肇庆扩建新校区，预计2023年上述新校区会投入使用，新校园使学校容量从1.75万人提升至5万人。虽然由于疫情原因导致新招生人数减少，上半年海外教育分部收入同比下跌35.7%，但澳大利亚的入境限制在2022年2月已经取消，随着边境开放，新学期国王学院的申请人数同比增长63%，管理层预计海外教育收入下半年将录得环比翻倍增长。而澳大利亚国王学院的第四个位于纽卡斯尔的新学院已经投入使用，增加2，000名学生容量。

盈利和目标价调整

中教上半年盈利超预期，我们分别上调FY22E/FY23E收入3.7%/6.0%；下调FY22E/FY23E毛利率预测1.7百分点/0.5百分点，并且下调了运营开支9.8%/5.9%；上调FY22E/FY23E净利润8.0%/13.2%至18.5亿/21.5亿元。我们将目标估值从22倍下调至瞻市盈率10倍，以反映职业教育行业的政策不确定性以及投资者对行业信心不足。新目标价8.80港元。

投资风险

1．民办学选择校成为“营利性”学校后，有效税率将提升至双位数，将影响净利润增长；2．新学校整合操作风险；3． 招生低于预期。