【中银宏观：3月金融数据点评】总量回暖超预期，宏观结构改善不明显

朱启兵宏观研究

3月新增社融4.65万亿元，月金预期较去年同期多增1.27万亿元，融数较2月多增3.45万亿元，据点结构高于市场预期。评总3月社融存量同比增长10.6%，暖超较2月上升0.4个百分点，改善重回上升趋势。不明

摘要

信贷投放和政府债务融资推动社融总量增长。宏观3月新增人民币贷款3.23万亿元，月金预期同比多增4817亿元，融数环比多增2.32万亿元，据点结构高于市场预期。评总社融各个分类当中，暖超表内融资较去年同期多增4774亿元，改善表外融资同比多增4262亿元，直接融资同比多增262亿元；细项看，政府债券同比多增3921亿元，汇票同比多增2582亿元，与人民币贷款共同推动了社融总量增长，其中主要驱动因素仍在于财政政策逆周期调节下，基建投资的大幅提速。

人民币贷款占比持续提升。从社融存量结构来看，2022年3月与2月相比，人民币贷款占比较2月上升了0.14%，企业债融资占比下降0.04%，政府债券占比下降0.02%；与去年同期相比，政府债券和人民币贷款占比依旧大幅上升，股票占比小幅上升。

M2增速高于预期，M2-M1剪刀差走阔。3月M2同比增长9.7%，较2月上升0.5个百分点；M1同比增长4.7%，持平2月；M0同比增长9.9%，较2月上升4.1个百分点。3月单位活期存款同比增长3.86%，较2月下降0.69个百分点，准货币同比增长11.58%，较2月上升0.78个百分点。3月M2增速高于预期，主要是由于财政政策提前发力下财政存款减少，叠加居民存款及企业存款同比多增，派生存款能力增强所致。M2-M1剪刀差走阔，仍然显示出企业投资意愿不高、企业资金活化程度下降的趋势。

信贷总量超预期，结构仍然偏弱。3月新增贷款3.13万亿元，较去年同期多增4000亿元，其中短贷及票据新增1.51万亿元，较去年同期多增7659亿元，中长贷新增1.72万亿元，较去年同期多增4712亿元。3月贷款数据总量回暖，结构仍偏弱：居民中长贷恢复正增长，但仍呈现同比少增，且3月受疫情冲击，居民短贷和中长贷都较为疲弱，后续仍需要重点关注房地产销售情况；企业中长贷同比多增148亿元，表明实体经济中长期融资需求仍然偏弱。但考虑到目前仍处于宽信用中期阶段，预计短期内金融数据仍将保持总量升、结构差的特征。

企业存款和居民存款多增，投资消费意愿偏弱。3月新增存款4.49万亿元，较去年同比多增8600亿元，其中居民存款新增2.70万亿元，较去年同期多增7623亿元，企业存款新增2.65万亿元，较去年同比多增9221亿元。居民存款和企业存款较去年同期的明显大幅多增，与前述M2增速高于预期相对应，也表明了当前受疫情等因素影响，企业投资和居民消费意愿表现不强。

总体看来，虽然总量数据超预期，但结构数据仍有明显短板，市场无法完成达成宽信用共识。鉴于4月6日国常会提及“适时灵活运用再贷款等多种货币政策工具”，结合当下疫情形势仍不明朗等因素干扰，我们认为货币宽松仍有一定想象空间。

风险提示：信贷投放超预期；流动性环境趋紧；国内新冠疫情影响扩大。

社融大幅高于市场预期，存量增速显著反弹。3月新增社融4.65万亿元，较去年同期多增1.27万亿元，较2月多增3.45万亿元，高于市场预期。3月社融存量同比增长10.6%，较2月上升0.4个百分点，重回上升趋势。

信贷投放和政府债务融资推动社融总量增长。3月新增人民币贷款3.23万亿元，同比多增4817亿元，环比多增2.32万亿元，高于市场预期。社融各个分类当中，表内融资较去年同期多增4774亿元，表外融资同比多增4262亿元，直接融资同比多增262亿元，其中表外融资占比延续回落，但下降压力趋缓，直接融资中企业债和股票融资则均呈现同比多增；细项看，政府债券同比多增3921亿元，汇票同比多增2582亿元，与人民币贷款共同推动了社融总量增长，其中主要驱动因素仍在于财政政策逆周期调节下，基建投资的大幅提速。

人民币贷款占比持续提升。从社融存量结构来看，2022年3月与2月相比，人民币贷款占比较2月上升了0.14%，企业债融资占比下降0.04%，政府债券占比下降0.02%；与去年同期相比，政府债券和人民币贷款占比依旧大幅上升，股票占比小幅上升。社融存量结构中，人民币贷款持续提升，实体经济仍在恢复轨道之中。此外，政府债券占比小幅下降，但由于去年低基数缘故，较去年同期仍然上升较高。积极的财政政策在减税降费和拉动投资方面的作用仍然较大，预计短期内政府债券融资还将保持高增长。

M2增速高于预期，M2-M1剪刀差走阔。3月M2同比增长9.7%，较2月上升0.5个百分点；M1同比增长4.7%，持平2月；M0同比增长9.9%，较2月上升4.1个百分点。3月单位活期存款同比增长3.86%，较2月下降0.69个百分点，准货币同比增长11.58%，较2月上升0.78个百分点。3月M2增速高于预期，主要是由于财政政策提前发力下财政存款减少，叠加居民存款及企业存款同比多增，派生存款能力增强所致。M2-M1剪刀差走阔，仍然显示出企业投资意愿不高、企业资金活化程度下降的趋势。

信贷总量超预期，结构仍然偏弱。3月新增贷款3.13万亿元，较去年同期多增4000亿元，其中短贷及票据新增1.51万亿元，较去年同期多增7659亿元，中长贷新增1.72万亿元，较去年同期多增4712亿元。3月贷款数据总量回暖，结构仍偏弱：总量方面短贷及票据贡献主要增量，表示政策驱动下的票据冲量现象仍然存在；结构方面，居民中长贷恢复正增长，但仍呈现同比少增，且3月受疫情冲击，居民短贷和中长贷都较为疲弱，后续仍需要重点关注房地产销售情况；企业中长贷同比多增148亿元，表明实体经济中长期融资需求仍然偏弱。但考虑到目前仍处于宽信用中期阶段，预计短期内金融数据仍将保持总量升、结构差的特征。

企业存款和居民存款多增，投资消费意愿偏弱。3月新增存款4.49万亿元，较去年同比多增8600亿元，其中居民存款新增2.70万亿元，较去年同期多增7623亿元，企业存款新增2.65万亿元，较去年同比多增9221亿元。居民存款和企业存款较去年同期的明显大幅多增，与前述M2增速高于预期相对应，也表明了当前受疫情等因素影响，企业投资和居民消费意愿表现不强。此外，财政存款仍保持了较好支出的节奏，为财政前置稳增长提供了保障。

总体看来，虽然总量数据超预期，但结构数据仍有明显短板，市场无法完成达成宽信用共识。鉴于4月6日国常会提及“适时灵活运用再贷款等多种货币政策工具”，结合当下疫情形势仍不明朗等因素干扰，我们认为货币宽松仍有一定想象空间。

风险提示：信贷投放超预期；流动性环境趋紧；国内新冠疫情影响扩大。